野村东方国际证券祁宗超表示，在2001年之后，日本正式进入QE的宽松货币政策当中。在今年的6月或以后，日央行会对资金政策进行修正，可能会基于副作用的考虑，把10年期控制的期限缩短到2年或5年，负利率调整可能需要进一步等到2024年。

以下为文字精华：

(资料图)

提问：请祁总跟投资者们分享一下日本央行货币政策的变迁历史。

祁宗超：日本央行在全球的央行来看，都是一个比较激进的角色。比如大家所熟知的美国从2008年之后推出的所谓的量化宽松QE，其实日本在2001年的时候就实行了，因为在泡沫破灭之后，日本央行其实就转为进入到了一个持续宽松的政策状态。

1991年开始，日本央行它的政策利率从6%就开始持续下调，一直到1995年调到了0.5%，无论是下调的速度还是下调的幅度，都是相当快的。

1997、1998年之后，日本不仅面临着国内的金融危机，海外又面临着东南亚的金融危机，类似于进入到一个内外交换的一个状态。基本上在1998年之后，日本央行再一次对它的政策利率进行下调。在1999年的2月份的时候，它已经处于接近零利率的一个状态了。

在2000年的时候，日本出现了一个小幅的阶段性的复苏。当时日本央行就决定是不是要暂时退出零利率货币政策，随后2001年全球进入到了一个所谓的互联网泡沫破灭带来的衰退当中，虽然衰退时间不是很长，但是它还是导致了日本整体的宏观经济进入下行的压力。

在2001年之后，日本就正式进入到了QE的宽松货币政策当中。此后，它在03~2006年进入到了一个经济的小幅复苏，2006年的时候它又短暂地退出了QE政策。后面我们大家所熟知的就是07年的次贷危机和2008年的雷曼冲击带来的全球金融危机，日本在之后就真正的完全进入到了一个极度宽松的货币政策当中。

特别是安倍在2012年底上台之后推出了所谓的“安倍经济学”以及安倍的“三支箭”，三支箭里面最为大家所熟知的就是极度宽松的货币政策，极度宽松的货币政策第一点其实就是所谓的QQE，就是量化、质化货币宽松，它跟QE相比，还大量地去购买日本的国债，大量地去购买ETF，大量地去购买ReitS（房地产基金）。

在这样的背景之下，日本央行它的资产的规模在13年之后出现一个大幅的扩张。在16年之后，它的宽松的货币政策又再往前推了一步，就是现在我们所知道的日本央行的货币政策，带有收益率曲线控制的量化质化宽松收益率曲线控制，简称YCC，其实就是说央行直接下场去对日本的国债的长端利率进行一个控制，这也是其实去年12月份我们看到的，日本央行超预期地把它的YCC的10年期国债的波动幅度从0.25调到0.5，然后引发了市场波动的一个重要的原因。

以上，基本上是日本的货币政策从正常的货币政策的框架，一步一步地一步地进入到极度宽松的货币政策框架当中的历程。

提问：宽松的货币政策是否可以延续？

祁宗超：去年12月份之后，海外投资者对日本央行的货币政策特别地关心，因为去年欧美的整体通胀持续往上走的时候，欧美的银行就开始逐步地进入到持续紧缩的货币政策当中。

海外投资者看到日本的整体通胀往上走了之后，也开始预期日本银行会有这样的动作，但从去年日本央行的动作来看，它一直在维持它货币宽松的节奏。

因为日本央行2013年开始宣称它的整体的宽松的货币政策框架是为了能够将日本从一个长期的通缩的状态拉出来，它的目标是希望日本能够实现持续稳定的一个2%的一个通胀的目标。

当然从去年来看，它2%的通胀目标已经实现了，但是从通胀的结构来看，又跟美国有很大的不同。日本的通胀从去年来看，主要还是来自能源价格、食品价格以及日元贬值所带来的一个输入性的通胀，来自成本端。

所以从去年的日本央行的角度来说，会觉得这样的一个通胀不是可持续的，它也会坚持维持宽松的货币政策。

它在12月份对 YCC政策进行调整的时候，向外释放了一个信号，表达本次的调整其实不是货币政策的紧缩，只因为YCC政策给整个的日本的国债市场带来一定扭曲，它希望能够修复这样的副作用。

但是海外投资者还是会觉得在整个通胀往上走的时候，日本央行会有进一步的资金政策，乃至于对此负利率政策进行调整。

从4月份日本央行的决议以及它公布出来的信息来看，首先它维持YCC，政策没有变，基本上符合市场的预期，但是日本央行对于整体日本通胀的预期，仍然没有达到2%的目标。

但是有一点我们需要关注的是，今年3月份，所谓的日本的“春閗”，就是日本的工会跟日本的公司进行一个谈判，协商员工的涨薪的问题，日本今年的“春閗”，薪资涨幅是超出市场的预期的，而且达到了90年代初以来的一个比较高的水平。

在这样的背景下，近期日本的服务业通胀其实又开始往上走了，这个是有利于日本整体的通胀环境的改善的，甚至说使得日本整体的经济进入到薪资上涨带来居民的可支配收入的上升，拉动消费，从而进一步地刺激企业的盈利地上升。

这样的整体大环境下，我们野村对于日本央行的政策预期是，在今年的6月或者6月以后，日本央行会对资金政策进行修正，可能会基于副作用的考虑，把10年期控制的期限缩短到2年或者5年，负利率调整可能需要进一步等到2024年。

日本明年的“春閗”是否能够继续保持比较高的薪资的涨幅，如果能够实现这一点，日本离它实现它的2%的持续的通胀目标就更近了一步。这有利于日本央行做出退出负利率，甚至彻底结束YCC政策的决定。

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